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肖 成｜中国期货业协会战略与发展委员会委员

稳定币作为支付与结算的中介体，兼具法币和虚拟货币两者的优点，这使其成为未来数字金融基础设施的关键元素之一。其正是推进中国期货市场国际化进程中，实现高效安全跨境结算的重要载体。香港《稳定币条例》正式生效，彰显出中国正借助香港争夺新一代支付体系的话语权，为提高中国期货及衍生品的全球影响力带来了重要机遇。
 

当前，「稳定币」引发全球经济金融界广泛关注。当地时间7月18日，美国总统特朗普在白宫正式签署《指导与建立美国稳定币国家创新法案》。香港立法会已于5月21日通过《稳定币条例草案》，8月1日，香港《稳定币条例》正式生效。香港金融管理局相应发布《持牌稳定币发行人监管指引》等系列配套指引，明确了发行人牌照申请门槛，包括财务条件、人员资质、储备资产、托管赎回要求等。香港生效的《稳定币条例》，已经成为中国探索数字金融的「离岸试验田」。

为什么中美两个大国都如此重视「稳定币」的合理监管呢？这是因为在当今数字金融浪潮中，稳定币已从加密生态系统的一个边缘概念迅速崛起为核心支柱，其影响力正以前所未有的速度渗透至传统金融领域。数据显示，全球稳定币的总市值已突破2,500亿美元，2024年度交易量更接近2023年10万亿美元规模的两倍，这一体量可与某些全球主流支付网络相提并论。探究稳定币对期货市场国际化的潜力，需首先厘清其核心功能与作用。

稳定币是一场由加密货币引发的金融创新

稳定币是一种特殊的加密货币，通常锚定法定货币（法币）或其他稳定资产。其核心目标是解决传统加密货币（如比特币、以太币）价格波动剧烈的问题，从而在加密世界中充当价值尺度和交易媒介。

稳定币的核心功能首要表现在其价值稳定性，即保持其与锚定资产的固定汇率，从而规避加密市场波动风险。其次，它作为交易媒介，可以充当不同加密货币间的交易对标，避免频繁兑换法币。另外，它作为跨境支付工具，可实现快速、低成本的国际转账。

稳定币的主要影响主要体现在以下五点：一是可降低入市门槛，用户可绕过传统银行系统，直接用法币购买稳定币进入加密市场。二是可推动金融普惠，为无银行账户地区提供低成本金融服务（如通过手机钱包持有法定货币的稳定币）。三是可提升资本效率，由于稳定币可实现每天24小时即时结算、自动化借贷和生息,其效率大大超越传统金融的程序。四是可在特定条件下，对冲通胀与经济波动。例如,在法币贬值严重的国家（如阿根廷、土耳其），美元稳定币成为民众保值的工具。五是可促进传统金融与加密金融融合，例如机构可通过稳定币参与加密市场，同时为CBDC（央行数字货币）提供试验模板。总之，稳定币是加密经济的「稳定基石」，通过模拟法币价值解决了波动性问题，成为交易、支付、去中心化金融的核心工具。随著合规化进程的加速，稳定币有望进一步融入全球金融体系。

由上我们可以这样认为，稳定币的背后，实际上是一场由加密货币引发的金融创新。虽然稳定币本身也是一种加密货币，但由于它锚定的是法定货币（如美元、港元）或实物资产，从而可以实现维持币值稳定，正如有观点形象地将法币比喻为地球上的陆地，将比特币等虚拟币比喻为海洋，而稳定币就是连接陆地与海洋的那片湿地。

稳定币将对中国期货市场的跨境支付带来深刻变革

稳定币与期货市场有什么关系？尤其是稳定币与推进期货市场的国际化之间可以存在哪些内在逻辑关系呢？

为了提高在全球的价格影响力，中国的期货市场将开放的大门越开越大，不仅允许境外投资者参与中国期货市场越来越多的特定品种，而且设计了一套具有中国特色的交易结算途径，并通过近年来的制度创新与基础设施升级，已经形成了兼具开放性与风险管控的生态系统结算体系框架，这主要表现为形成了一套三级账户体系与结算模式，由分级结算制度、委托结算模式和账户隔离设计等形式组成。

在分级结算制度中，境外投资者通过「境外特殊参与者」（如国际经纪商）或QFII渠道（合格境外机构投资者）接入交易所，结算层级分为交易所—境外特殊参与者/境内会员—客户三级。在委托结算模式中，允许境外机构委托境内会员或指定结算银行代理资金清算，境外客户需开立同名银行账户作为结算账户，资金统一由登记结算公司存管。账户隔离设计则是将离岸资金通过自由贸易账户（FT账户）或专用存管账户管理，实现资金流与境内体系隔离（如临港离岸专营子公司模式）来进行。为保障跨境结算顺畅并控制汇率风险，现行体系采用的是人民币计价+多币种保证金的形式，即交易以人民币结算，但允许美元等外汇作为保证金抵押品。外汇质押时按实时汇率折算，并设置抵押率（如美元质押率通常为80-90%）。当保证金不足或交割需人民币时，系统自动触发外汇兑换，通过对接离岸人民币清算系统（如CIPS）实现实时汇兑。为了进一步控制交易和结算风险，我们实行了多币种保证金管理:一是应用外汇质押操作，即境外投资者可将美元、欧元等存入指定存管银行，生成质押凭证后用于开仓。若汇率波动导致质押品价值不足，需补仓或强制平仓。二是规定强平与换汇规则，即当质押外汇贬值触及警戒线时，交易所优先通知补足；未及时处理则自动强平，亏损部分从质押外汇中扣除，剩余返还。

上述的跨境结算的制度设计对于期货市场的国际化确实起到了极大的推动作用，但如何在风险可控的基础上，进一步提升跨境资金流动效率，让更多的境外投资者参与到中国的期货及衍生品市场中来，是我们需要在理论和实践中不断探索的问题。

应该说，稳定币的出现将会对国内期货市场的跨境支付带来深刻变革。结合前文所提稳定币的功能与作用来看，有了稳定币，依托先进的区块链技术，我们可以最大程度地扩展清算平台并提高清算效率，实现收付双方点对点直接支付与清算。

目前，区块链与加密技术融合,实现单一平台无国界全球化覆盖，呈现出以下特点：去中心化运行，将平台运行规则内置于系统中，不再需要平台管控者作为运行中介；去中介化支付，用户在统一平台上注册开户，无需清算机构注册开户及作为转账中介，而是由付款方自主发起付款，与收款方实现点对点交易；分布式验证记账，由平台系统参与节点分布式验证、存储和记账，确保全流程公开透明、可以溯源、难以造假。由此，尤其是相对传统的以银行和SWIFT为主的跨境支付清算体系而言，这一模式可以极大地提高效率、降低成本（但如果需要跨平台转账，或将平台货币转换成其他货币，仍需要额外的操作和费用）。因此，利用区块链分布式记账技术的支付清算的优越性显著，为传统支付清算体系带来巨大的冲击。

当前，依托这种全新的区块链技术和平台，区块链原生加密资产（如比特币、以太币等）、通过首次代币发行的区块链衍生加密资产，以及各类稳定币（特别是与法定货币等值挂钩的法币稳定币）、非同质化通证（NFT）、现实世界资产通证（RWA，包括真实数据资产通证RDA），乃至通证化股票、通证化债券、通证化货币基金等，均可实现在公共区块链上进行全球化每天24小时不间断的交易与清算，由此催生出全新的无国界「加密世界」并加速发展。这一场景若应用在中国期货市场中的跨境支付与结算中，境外投资者对于中国期货市场特定品种交易的参与度将会得到极大的提高。当前传统的全球期货及衍生品交易以美元、人民币或其它法币计价，法币均由主权国家发行并背书，尽管具备币值稳定、法律保障和强监管的特征，但也因此导致国际支付效率偏低、手续费高昂，不易于国际结算。比较而言，虚拟货币中的比特币代表的是去中心化场景下，自由流通、快速结算的途径。但比特币不能与真实资产挂钩，其价值波动剧烈、匿名性强，风险较高且难以控制，从而导致它在主流经济活动中缺乏广泛应用的基本条件。

而稳定币虽然也是虚拟货币，但它作为支付与结算的中介体，兼具法币和虚拟货币两者的优点:既能与法币或真实资产挂钩，因而价值稳定;又基于区块链网络发行和流通，拥有较高的交易效率和较低的交易成本，这使其具备成为未来数字金融基础设施的关键元素之一，其正是在推进中国的期货市场国际化进程中，实现高效安全的跨境结算的重要载体。

稳定币应用风险与机遇并存

作为一种新生事物，尽管稳定币代表了一种历史的潮流与一种新技术的趋势，但其在现阶段仍不完美。在肯定稳定币应用于期货跨境支付前景的同时，也必须正视其伴随的风险与挑战。稳定币可能对全球金融格局进行重构，期货正是金融的一个重要组成部分，因此，我们应尽早研究稳定币的应用场景。从当前已探讨的稳定币效能来看，它还需要不断完善，主要表现在：

从稳定币的应用场景的角度来看，在香港稳定币监管条例实施后，跨境支付可降低40%的成本，但用户习惯、客户接受度以及与传统金融系统的兼容性还需要一段时间的磨合。另外，稳定币的发行方、技术提供商金融机构均需在权责关系上重新界定。例如香港要求储备资产由持牌银行托管，传统银行希望借此进入市场；而科技公司需要让渡部分控制权；去中心化的金融平台则需及时下架不合规的部分虚拟货币等，这些都是发展中的问题。现在，中国的香港地区已经走在了稳定币监管的前沿，与美国几乎同时发布稳定币监管法例，明确将稳定币定位为支付工具，允许多币种锚定（现阶段主要绑定港元，未来或拓展至人民币），这正彰显出中国正借助香港争夺新一代支付体系的话语权。

基于笔者对全球大宗商品的演变发展历史研究发现，稳定币的出现为提高中国期货及衍生品的全球影响力带来了一个重要机遇期，我们应敏锐地抓住这一机遇。从期货及衍生品的世界历史来看，以英国为例，英国伦敦作为全球重要的期货和衍生品价格影响力之一的交易市场，其历史可追溯到16世纪初，但它的一个重要发展时期在20世纪中期至20世纪末，这主要得益于该时期能源转型与金融化的历史背景：20世纪70年代，北海油田被逐步开发，使英国从石油进口国转为出口国；1988年，布伦特原油期货在伦敦国际石油交易所（IPE）上市，布伦特原油价格反映了欧洲、非洲以及中东地区原油市场的供需状况，期货合约自上市以来，迅速成为全球原油定价的重要参考。同一时期，伦敦对金融市场进行了改革（1986年「金融大爆炸」），包括取消固定佣金、引入电子交易，吸引了高盛、摩根士丹利等投行进入商品市场，推动大宗商品金融化，商品指数基金和ETF等创新产品涌现，伦敦的大宗商品交易中心地位由此得到进一步巩固。今天，稳定币带来的机遇对于中国期货市场的国际化作用，正与上述提到的英国在20世纪中后期的情形相似：我们正处于一个由大数据、机器人、区块链等组成的科技创新浪潮以及基于分布式账本和新金融基础设施而为当今世界带来构建新的金融体系的时期。中国的期货市场，尤其是中国的期货交易所若能顺应这种时代的变革，在期货的账户体系、跨链能力、清结算效率、跨境支付、险私保护、链上合规、风控模块上持续迭代， 则可能在未来的期货及衍生品市场占据竞争的有利位置，让中国的大宗商品的期货及衍生品的价格影响力引领世界。为此笔者建议：

（一）要开展稳定币与期货及衍生品市场应用场景的系统性的深入研究，尤其是稳定币与中国期货市场国际化的系统研究。笔者建议由中国期货业协会牵头，涵盖期货交易所、期货监管部门、期货自律组织、期货经营机构（尤其是已经开展境外业务的公司）、期货保证金监控中心以及从事期货金融科技的相关专业人员，按照系统化的总课题并按照加密生态、科技金融、法规监管等不同角度进行前瞻性研究，同时密切关注并考察香港稳定币的应用实践，为稳定币与中国期货的国际化发展提出总体上的实现路径和建议。

（二）利用广州期货交易所（广期所）及广州南沙自贸区与香港的地理优势，结合广期所已推出和将推出的新能源品种，在南沙自贸区开展人民币稳定币试点推广。南沙可借鉴香港推出的稳定币监管法规，打造「在岸的离岸市场」。将双轮驱动的数字货币公式，即央行的数字货币加上人民币的稳定币作为抓手，推动广期所的“新能源+新金融”体系建设。

（三）推动期货行业技术公司深入推进区块链技术研究。稳定币的技术基础是区块链，是一种全新的计算范式，其运行逻辑、系统边界、风险结构和用户行为都与传统金融完全不同。希望恒生电子等一批金融技术公司能积极应对稳定币应用在期货及衍生品场景上的各种挑战，如用户体验、安全性、合规支持等方面。这是因为区块链上危机四伏，从私钥管理、智能合约漏洞，到钓鱼攻击、跨链桥攻击、再到监管套利和灰色资金流动，任何一个环节都可能成为系统性风险的引爆点。这些区块链上技术层面的调节、真实链上的运作逻辑，都需要与期货及衍生品的业务流程，以及跨境贸易、跨境支付和跨境清算等结合起来共同探讨。此次以比特币和稳定币为基础的数字货币是技术属性货币，其价值由密码、分布式账本、数字钱包、智能合约等数字体系提供保障和背书，不同于历史的自然属性货币和法律属性货币。

（四）要鼓励和促进与期货业务相关的金融机构（如银行、交易所等）著手研究数字货币时代应如何处理传统金融记账方式与分布式记账方式的关系。稳定币不仅在初期是一种新的工具形式，可以节约巨大的成本，提高支付和清算效率，而且从长期来看，会改变现在的金融体系和经济结构，极大地改变现有的交易、清算、支付、结算规则：通过去中心化交易消除中央对手方，实现真正的点对点交易；废除净额交收模式，采用逐笔全额结算；不再依赖轧差清算，而是通过智能合约实现资产（如代币）与稳定币的原子级同步转换，确保交易最终性的瞬间达成。

（五）建议金融监管部门提前进行监管的顶层设计和布局，早日出台基于人民币稳定币进行期货及衍生品的特定品种交易的管理规则，同时推进链上交易的试点办法。如前文所述，可将试点范围扩大至自贸试验区和自由贸易港。在试点中，主要平衡好基于区块链技术的稳定币效率与合规的问题。稳定币的最大优势就在通过分布式账簿技术实现点对点的结算，从而绕开银行体系，同时节约时间与成本，这一过程不能没有监管。但在监管的环境下，如何保证不削弱稳定币的优势，需要由监管部门进行平衡。当前香港稳定法规的出台，迈出了中国参与全球数字金融的关键一步，但最终仍需推进实现人民币稳定币，这是全球金融体系变革的大势所趋。

（六）积极研究探索稳定币与大宗商品的资产结构的可行性。现有稳定币主要锚定法定货币，探讨将其锚定范围扩展至大宗商品抵押型稳定币，理论上具备可行性。以黄金为例，作为典型的大宗商品和期货及衍生品市场的实物基础资产，黄金稳定币可设计为锚定黄金价值并实现1:1兑换机制，其在价值锚定与兑换功能上与法币稳定币具备相似的运作机制。据此推论，黄金期货合约作为标准化的远期交易凭证，其价格反映了市场对黄金这种大宗商品未来价值的预期，若将此类期货合约纳入稳定币的储备资产体系，可以通过设计相应地抵押或对冲机制以管理其价格被动的风险。进一步说，通过区块链技术将期货合约代币化，形成由真实资产背书的稳定币，再以稳定币进行交易，则可为期货合约挂钩提供一种技术路径。这一方案不仅利用稳定币链交易的便捷性，实际也直接引入期货及衍生品的交易。

当前，香港已出台稳定币监管条例，若可结合其监管框架进一步纳入大宗商品稳定币的合规要求，这类稳定币有望成为期货及衍生品金融化与国际化的关键工具。因此，笔者建议在香港现有稳定币监管框架下，推动港交所优先考虑选择波动性较低的商品期货（如黄金、原油的主力合约）作为稳定币的挂钩标的，并进一步探索开展监管沙盒试点。若能在香港设置此类跨境结算应用场景，有望最终形成由期货交易所、稳定币发行方、银行及其他金融机构共同参与的生态联盟。笔者相信，这一方案有望显著提升中国大宗期货及衍生品的全球影响力。
 

本文发表于《紫荆论坛》2025年7-9月号