文｜陈柏珲

近半年来，MSCI中国指数中的消费类股下跌约18%，逼近十年来的低点；与此同时，人工智能权重较高的科技指数却大幅上涨。两条背离的曲线，勾勒出当前中国经济最值得深思的命题：产业竞争力不断增强，为何居民消费仍显乏力？股市的冷暖分化，不只是板块轮动的技术现象，更折射出一套曾经广受信赖的增长逻辑正在被投资者重新评估。

“失落十年”是估值之困，而非消费之实

首先需要厘清，“消费股的失落十年”是对股价走势的描述，不能简单等同于中国人十年没有增加消费。过去十年，中国居民消费总量仍在扩张，消费结构也在持续升级。但股市愿意为科技企业的未来支付更高溢价，却不断压低消费企业的估值，这说明投资者对消费板块的盈利前景产生了系统性重估。

这套被重估的逻辑，过去建立在城市化推进、中产家庭壮大和住房财富增长之上。收入提高，家庭购买更好的食品、服装、家电、汽车和服务；企业借助庞大的国内市场扩大规模，投资者也相信其利润会持续上升。然而，当房地产进入长期调整、收入增长预期转弱，家庭对未来的判断随之改变。即便眼下仍有消费能力，许多家庭也选择储蓄、偿还贷款，或延后大额支出。这种行为变化，不是简单的“信心不足”可以概括，而是家庭资产负债表修复过程中的理性选择。

房地产调整的深层影响不容低估

住房市场的影响尤为深远。房价下跌，对已经购房并承担按揭的家庭而言，意味着资产缩水而债务仍在。房地产活动收缩，还会波及建筑、装修、家居等上下游行业的工作和收入。国家统计局数据显示，今年前八个月，中国房地产开发投资同比下降19.9%，新建商品房销售额下降13.0%。在这样的调整幅度下，期待消费靠几轮促销迅速恢复，并不现实。

8月社会消费品零售总额仅同比增长0.4%，确实反映出需求偏弱。但消费内部也在分化：剔除汽车后的零售额增长2.5%；前八个月便利店和超市销售增长，百货店和品牌专卖店则下滑。这提示我们，消费者并非停止花钱，而是在改变花钱的方式——更加在意价格，转向不同渠道，重新衡量品牌溢价。消费企业因此面对两道考题：市场增长放慢，以及过去的盈利方式未必还能奏效。

AI热潮不是消费疲弱的“元凶”

人工智能热潮使这种分化更加醒目，但不能简单断言是发展AI挤掉了消费。资本追逐科技股，首先是因为投资者看到了技术和出口的增长机会；同时，消费企业盈利不及预期，也促使资金寻找其他去处。股市里的资金转移，可以放大两类股票的表现差距，却不足以解释居民为什么不愿增加开支。

更关键的问题是，技术进步带来的收益，如何进入普通家庭。建设算力中心、研发模型、制造设备，可以较快形成订单和企业利润；要让更多家庭有能力消费，还需要经过工资增长、稳定就业、中小企业获得新业务等环节。如果AI提高效率后的收益主要留在少数企业和岗位，技术突破与整体消费之间便会出现时间差。如果大量企业能用AI开发产品、扩大市场、提高员工收入，这条传导链就会更顺畅。

因此，中国需要认真衡量的，不只是AI领域投入了多少资金、出现了多少明星企业，还包括技术应用是否创造了更广泛的经营机会。一个拥有强大技术供给、却缺少足够购买力的经济体，最终也会限制自身创新的市场空间。

提振消费须从家庭真正担心的事情入手

出口能够在国内需求偏弱时支撑增长，却难以长期独自承担这一任务。企业若持续扩大生产，而国内市场吸收能力不足，就会更加依赖海外销售。一旦海外需求放缓或贸易壁垒增加，压力仍会回到企业利润、就业和收入上。国际货币基金组织今年指出，房地产调整和社会保障不足抑制了消费意愿，中国需要逐步降低增长对外部需求的依赖。

提振消费，因而要从家庭作决定时真正担心的事情入手：住房能否顺利交付，工作和收入是否稳定，生病、失业和年老时能获得怎样的保障。这些问题决定了家庭愿意花掉多少收入、必须留下多少储蓄。消费券和节日促销可以带来短期销售；持续的收入增长和可靠的保障，才能改变更长远的消费预期。

科技与消费应当相互支持

发展人工智能与扩大消费应当相互支持。技术使企业更有效率，广阔而有活力的国内市场则让创新有机会形成可持续的产品和服务。眼下科技股与消费股的背离，提醒人们关注这两个环节之间尚未打通的距离。

中国已经展现出制造先进产品的能力。下一道考题，是让更多家庭分享产业升级带来的收入与安全感。当技术进步真正改善人们的工作和生活，消费才会获得更稳固的增长基础，科技繁荣也才能走得更远。

消费股的“失落十年”，照见的不是消费本身的失落，而是增长逻辑转换期的阵痛。从投资驱动、出口导向，转向内需支撑、创新驱动，需要时间，也需要制度层面的持续发力。唯有让产业升级的成果更广泛地惠及普通家庭，让技术进步与民生改善形成良性循环，中国经济才能在更坚实的底座上行稳致远。

（作者系亚洲数字经济科学院院长、全球数字经济城市联盟新加坡办公室负责人，文章仅代表个人观点）