文 | 程子芮

一、香港角色的变化：从撮合交易到转换信任

香港特区政府财政司司长陈茂波近期表示：香港不仅是内地企业和产品走向国际的“关键纽带”，更是技术创新与国际市场之间标准与规则的“转换器”。这个表述的意义不在于增加一个新口号，而在于重新定义香港在下一阶段跨境资产市场中的功能。过去的“超级联系人”强调连接：连接企业与资本、内地与海外、产品与市场。今天的“规则转换器”则更进一步，强调的是转译：把一项技术、一类资产或一个商业模式，转化成国际市场能理解、能审查、能接受、能定价的制度语言。

这一点放在RWA语境中尤其重要。RWA的核心并不是“上链”本身，而是现实世界资产如何在链上获得法律效力、资讯透明度、现金流可验证性、投资者保护及二级流动性。换句话说，RWA不是技术问题，而是信任结构问题。区块链可以记录权益、提升结算效率、降低分销成本，但它无法自动回答一个更根本的问题：这个链上代币究竟对应什么权利？谁负责兑付？底层资产是否真实存在？投资人出现争议时应适用哪套法律？监管机构如何界定其性质？这些问题，正是香港作为规则转换器可以发挥价值的地方。

二、RWA的真正门槛，不是资产上链，而是规则上链

过去一年，全球RWA市场快速扩张，代币化国债、货币市场基金、私人信贷、房地产收益权及供应链金融资产相继出现。市场最容易看到的是链上规模增长，但真正决定RWA能否从加密原生圈层走向机构市场的，不是发行速度，而是制度可接受度。资产可以上链，并不代表价值就能被国际资本承认；现金流可以被记录，也不代表风险就能被投资者正确定价。

一个成熟的RWA产品，至少需要完成四层转换。第一是法律转换：把底层资产、受益权、债权、基金份额或收益权，用清晰的法律文件固定下来。第二是标准转换：让估值、审计、资讯披露、资产服务和风险控制符合机构投资者可接受的标准。第三是监管转换：明确产品属性、销售边界、投资者适当性、托管安排及反洗钱要求。第四是流动性转换：通过合规稳定币、托管、结算和交易基础设施，让资金可以低摩擦进出。

如果缺少这四层转换，RWA很容易停留在“技术演示”或“概念产品”阶段。它看起来已经完成代币化，但实际上仍然无法进入主流资本市场的信任体系。这也是香港讨论RWA时最应该抓住的主线：香港不应只把自己定位为发行地或交易地，而应定位为RWA跨境规则的集成地。

三、稳定币缺位，暴露的是香港RWA生态的中间层断裂

近期关于香港稳定币与RWA的讨论，指出了一个关键问题：香港已完成稳定币立法和首批发牌，但市场仍未看到具规模的实际产品与借贷场景。这使得RWA缺少最重要的流动性入口。对机构投资者而言，稳定币不是单纯的支付工具，而是链上资产市场的现金腿、结算层和杠杆基础。没有合规稳定币，传统资金很难低成本进入链上市场，也很难形成可持续的资产—资金循环。

美国RWA市场能率先放量，一个重要原因是美元稳定币已经成为链上资产的主要结算媒介。代币化货币市场基金、代币化国债和私人信贷产品，可以直接与USDC、USDT等稳定币生态衔接。日本的路径也值得参考，日元稳定币与证券型代币市场正在形成互补，低成本日元资金有机会进入房地产、基建和其他收益型资产。香港的问题不是没有制度优势，而是制度优势尚未转化为可使用的产品和场景。

因此，香港RWA生态的短板并不是“没有资产”，也不是“没有技术”，而是中间层尚未打通：资产端有传统金融和实体产业，投资端有国际资本和家族办公室，监管端有稳定币与虚拟资产框架，但三者之间缺少一套可规模化运行的结算、托管、披露与信用增强机制。稳定币的缺位，只是这个中间层断裂最直观的表现。

四、香港的机会：把RWA做成“制度产品”而不是“链上包装”

如果香港要在全球RWA竞争中建立真正差异化，不能只追求把更多资产代币化，也不能只停留在交易平台、牌照数量和概念示范上。更高水平的路径，是把RWA做成制度产品：每一个代币背后，都有清晰的法律权利、可验证的底层资产、稳定的现金流安排、专业的托管和资产服务、合规的分销边界，以及可被投资者理解的风险定价框架。

香港的优势正好对应这些环节。普通法制度可以为跨境资产权利和合约安排提供稳定基础；国际会计、审计、律师和基金行政服务可以提升资讯披露和治理水平；银行、券商、托管人和受规管虚拟资产平台可以共同构建资金出入和二级流动性；金管局、证监会与金融科技生态则可以在稳定币、代币化基金、数字债券和跨境结算上形成制度接口。这些不是单点创新，而是一套信任基础设施。

换言之，香港的竞争力不应是“哪里上链最快”，而是“哪里上链之后最可信”。对RWA而言，可信比炫技更重要。机构投资者不缺投资故事，缺的是可审查、可追责、可退出的产品结构。香港若能把法律文件、托管安排、稳定币结算、投资者适当性、资讯披露和风险管理标准化，就能把RWA从单一项目推向可复制市场。

五、从内地资产出海到亚洲资产定价中心

“规则转换器”的另一层含义，是帮助内地优质资产进入国际定价体系。内地拥有庞大的实体产业、基础设施、供应链场景、应收账款、绿色资产、数据资产和科技企业现金流。这些资产并非没有价值，而是很多尚未被国际资本以熟悉的方式识别和定价。RWA提供了一种新的表达方式，但前提是香港能把内地资产的商业逻辑、法律权利和风险结构，转化成国际投资人可接受的产品语言。

这里的重点不是把内地资产简单包装成链上代币，而是建立跨境资产的标准化出口。例如，供应链应收账款需要真实贸易背景、债务人信用、回款路径和追索安排；绿色资产需要碳减排核证、收益来源、政策风险和第三方验证；房地产与基建资产需要估值、租金或收费现金流、抵押权和资产服务；私人信贷需要贷后管理、违约处置和投资者分层保护。这些环节越清晰，RWA越可能从小众产品变成机构可配置资产。

如果香港能把这一能力做深，它就不只是内地企业出海的窗口，而有机会成为亚洲资产进入国际资本市场的规则接口。未来的竞争，不只是谁发了多少稳定币、谁上了多少代币化资产，而是谁能建立一套让资产被跨境承认、被长期持有、被有效交易的制度平台。

结语：RWA的下一步，是让价值被规则承认

RWA的本质，是把现实世界的价值带入数字金融市场。但价值要走得远，不能只靠技术记录，也不能只靠市场热度。它需要法律确认、标准验证、合规结算、资讯披露和投资者保护。陈茂波提出香港作为“规则转换器”，正好点出了RWA发展的核心命题：资产数字化只是第一步，价值能否被规则承认，才是更难也更关键的一步。

香港若要抓住RWA浪潮，真正需要补上的不是口号，而是稳定币应用场景、合规托管网络、标准化法律文件、资产披露框架和跨境投资者信任机制。当这些基础设施连成一体，香港就不只是“超级联系人”，而会成为亚洲数字资产市场真正的规则枢纽。规则通了，资金才会来；信任建立了，RWA才会从概念走向规模。

（作者为锦鲤国际控股集团联席主席、一带一路总商会专委会副主任、香港苏州总会常务副会长、就是敢言副主席）